国际观察｜日本立于全球金融“风险前沿”

近一段时期，日本债市“乍热乍冷”，资本“潮涌潮散”，与(yǔ)美国多轮“股债汇三杀”遥相呼应，备受全球关注。去年8月5日也出现过日经指数暴跌、日元期货爆仓的全球性金融事件(shìjiàn)。显然，日本已从吃拜登“前沿红利”转变(zhuǎnbiàn)为站特朗普(tèlǎngpǔ)“风险前沿”。

△ 东京证券交易所。新华社(xīnhuáshè)记者 张笑宇 摄

4月(yuè)，在特朗普“对等关税”冲击下，避险资金涌入日(rì)本股债两市，净买入(mǎirù)额超8.21万亿日元，其中(qízhōng)4.54万亿日元买入中长期日债，为(wèi)2005年(nián)以后最高水平(shuǐpíng)。不足月余，市场大反转，对日债兴趣骤降。5月20日，日本20年国债拍卖(pāimài)创下38年来最差，衡量购买意愿的(de)“投标倍数”指标跌至2.5（上次拍卖为2.96），衡量投标成功率的“尾差”指标升至1.14日元（上次拍卖为0.34日元）。随之，日债二级市场现大量(dàliàng)抛盘，10年国债、30年国债、40年国债收益率均较前一交易日大幅(dàfú)上涨，意味着价格下跌，被(bèi)市场冠为(guānwèi)“灾难性”。5月28日，40年国债拍卖持续疲软，“投标倍数”跌至2.21（上次拍卖为2.92），为13年来最差。其最高得标收益率升至3.135%，高于拍卖前3.07%~3.11%预测，低于5月22日二级市场3.675%历史最高值，显示投资意愿低于预期但尚不足以(bùzúyǐ)触发全球崩溃。曾参与广场协议谈判、负责货币政策的原大藏省财务(cáiwù)官行天丰雄称：“日本国债评级正逐渐恶化，市场可能会有一天突变。”

日债乱象背后(bèihòu)，是日本经济失速、量化质化宽松（QQE）退出、西方(xīfāng)国家财政失控等因素带来的风险“震动”和信心“异动”。

一是日本经济(jīngjì)最新数据差强人意。2025年一季度国内生产总值（GDP）环比下降0.2%，按年率降0.7%，时隔一年再现负增长。个人消费和外需(xū)低迷，实际工资连续3年负增长，个人消费环比增幅(zēngfú)接近零，出口环比降0.6%。重要民生物资——大米，价格飙升(biāoshēng)为1年前(niánqián)2倍，预示政治经济存重大风险。与此同时，继2024年GDP总量(zǒngliàng)被德国赶超后，连续34年全球最大债权国地位也首次让位德国。越来越多人担心，美国“对等关税”将导致包括日本在内的全球产供链(liàn)混乱和经济萎缩(wēisuō)，引发恶性通胀和金融失序。

二是日本央行(rìběnyāngháng)(rìběnyāngháng)退出QQE减购国债。石破茂与岸田的货币政策主张接近，支持逐步回归正常利率(lìlǜ)，以抑制通胀、促进结构性(jiégòuxìng)改革。为配合加息，日本央行从2024年(nián)三季度开始以每季度0.4万亿日元速度减购国债，购买量至2026年一季度降至3万亿日元。市场判断，日本央行将维持(wéichí)减购趋势(qūshì)，至2027年一季度降至2万亿日元。目前，日本央行资产负债表(fùzhàibiǎo)已较2023年11月历史高(gāo)位缩减21万亿日元，持有国债的账面损失高达28.62万亿日元。鉴于日本央行是日本国债最大持有者（占比超50%），减购会持续且显著影响日债供需平衡，维持债市高收益率（价格下跌）状态，使石破茂处于融资(róngzī)成本攀升（多(duō)付息）和寻求财政纪律（少发债）的两难选择(xuǎnzé)。面对物价趋高、财政趋恶、外需趋弱、内需趋减，主动退出QQE有可能演变为金融“硬着陆”。

三是西方国家财政状况(cáizhèngzhuàngkuàng)堪忧。截至2025年(nián)3月，全球债务(zhàiwù)已(yǐ)膨胀至324万亿美元，创(chuàng)历史新高。美国方面，特朗普“减税法案”获众议院通过并(bìng)进入参议院审议。普遍判断，美国财政赤字未来10年将膨胀3万~5万亿美元，且(qiě)无法通过“对等关税”“削减开支”弥补。欧洲方面，最大经济体德国(déguó)计划未来10年为国防和基础设施追加(zhuījiā)1万亿欧元(ōuyuán)支出。据机构估算，此举相当于政府债务增加50%。惠誉警告，若不能带来可持续经济增长，德国信用评级将长期“承压”。日本方面，政府债务高达GDP的235%，“减消费税”成政坛重要议题。石破茂针对在野党“减税”诉求公开回应：“日本财政状况非常不好，比希腊还要差。”市场意识到，西方国家普遍存在财政恶化(èhuà)的潜在风险，包括(bāokuò)日债在内的多国债券收益率攀升是一种风险前兆。

日本金融(jīnróng)是美元秩序(zhìxù)的一部分，其承受的“前沿风险”来源于美元末法时代的秩序“闹动”。从布雷顿森林体系崩溃到“广场协议”再到所谓“海湖庄园协议”，美国“双赤字(chìzì)问题”或“特里芬难题”并未解决，世界一直处于寻找新秩序的阶段。面对美元困境，美国作为霸权国家的“慷慨”消失了，更擅长通过“盟友承担”减缓自身压力，但“货币闹剧(nàojù)并不会创造(chuàngzào)秩序”（行天丰雄语）。日本金融大(dà)概率要依靠“产供链高度发达、财币行如流水”的东亚赢得(yíngde)信任和信誉。

（作者系中国现代(xiàndài)国际关系研究院办公室副主任）